核心觀點

1、第三次調降結算備付金，力度最大。股票類業務最低結算備付金此前已有過兩輪調降，2019年12月由20%降至18%；2022年4月由18%調降至16%。2023年4月，曾計劃由16%平均降至15%，并預計需要2個月準備時間。但本次從16%調降至13%，不僅超出原計劃（降至15%），而且3%的降調幅度也超過了前兩輪2%的幅度。

2、證券業迎“定向降準”，有利于釋放部分資金，為市場注入流動性。本次備付金比例的差異化安排，目的是配合貨銀對付改革的落地實施，進一步提升結算備付金精細化管理水平。對券商而言，繳納比例的下降相當于證券業的定向降準，有利于釋放部分備付金，減少全市場資金占用，提高資金使用效率，一定程度上為市場注入流動性。


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3、預計將釋放270億元的流動資金。以今年1-7月全市場日均成交額9281億元為基數來測算，新規前行業按照16%的最低備付金繳納比例需向中國結算繳納約1485億元備付金，新規后按照13%的最低繳納比例計算只需1207億元，全行業將釋放278億元的流動資金。但從整體看，本次釋放的資金相當于2022年末證券業凈資產規模的不到1%，影響較為有限。

4、本次調降的更大意義是釋放積極信號，提振市場信心。雖然本次釋放的資金較為有限，但結合近期政治局會議精神來看，本次調整圍繞交易端，釋放了積極信號，有利于增加市場流動性，提升交投活躍度，進而提振市場信心。預期后續還將有一系列“活躍資本市場”的措施出臺。正如我們在《政治局會議及證監會關于“活躍資本市場”的點評》指出，未來資本市場的改革重點可能在投資端，通過強化資本市場的財富管理功能，提高投資者的獲得感。可能的舉措包括引導社保基金、企業年金、保險資金等中長期資金加大入市力度；完善各類中長期資金考核、稅收優惠、會計核算等配套制度；進一步推進買方投顧，探索獨立的買方投顧模式等。

正文

事件：8月3日，中國結算發布公告，自2023年10月起進一步降低股票類業務最低結算備付金繳納比例，將該比例由現行的16%調降至平均接近13%，并正式實施股票類業務最低結算備付金繳納比例差異化安排。

一、結算備付金比例第三次調降

結算備付金定義及計算公式。結算備付金是結算參與人根據《結算備付金管理辦法》的規定，存放在其資金交收賬戶中用于證券交易及非交易結算的資金。其設立的主要目的是防范結算風險，保障資金交收順利完成。根據規定，中國結算公司每月為各結算參與人確定最低結算備付金比例，并按照各結算參與人上月證券日均買入金額和最低結算備付金比例，確定其最低結算備付金限額。計算公式為：

最低結算備付金限額＝上月證券買入金額／上月交易天數×最低結算備付金比例

本次結算備付金比例由16%降至13%。8月3日，中國結算發布公告，自2023年10月起進一步降低股票類業務最低結算備付金繳納比例，將該比例由現行的16%調降至平均接近13%，并正式實施股票類業務最低結算備付金繳納比例差異化安排。差異化最低結算備付金繳納比例機制的具體方式為根據結算參與人的資金收付時點設定不同的繳納比例。具體來看，中國結算擬對股票類業務最低結算備付金繳納比例進行進一步下調，其中付款時間在9點前、11點前和11點后對應的付款比例分別調降至13%、15%和16%，取款時間在9點前和9點后對應的取款比例分別調降至16%和13%，付款比例和取款比例的計算權重不變；托管業務選擇固定最低結算備付金比例計收方式的，其股票類業務最低結算備付金繳納比例設定為15%。

第三次調降結算備付金，力度最大。事實上，這已不是第一次調降，歷史上已有兩輪。第一輪是2019年12月，中國結算正式發布《結算備付金管理辦法》（2019年修訂版），將股票類業務最低結算備付金收取比例由20%降至18%。第二輪是2022年4月，進一步將股票類最低結算備付金繳納比例由18%調降至16%。本輪調降是延續了此前備付金下調的趨勢。此外，今年4月，中國結算就提出啟動股票類業務最低結算備付金繳納比例差異化調降工作，計劃將股票類最低備付繳納比例由16%平均降至15%，并預計需要2個月準備時間。此輪調降至13%的水平不僅超出原計劃（降至15%），而且3%的降調幅度也超過了前兩輪（2%的幅度）。

二、預計釋放270億元流動資金

配合貨銀對付改革的配套措施，對個人交易沒有影響。我國的貨銀對付改革（DVP改革）于2022年1月正式啟動，2022年12月26日正式實施并進入過渡期。本次備付金比例的差異化安排，主要目的是配合貨銀對付改革的落地實施，進一步提升市場資金使用效率和結算備付金精細化管理水平。就DVP改革而言，目前我國證券市場通過第三方存管等制度保證涉及個人投資者的經紀和融資融券業務已符合DVP制度，僅機構投資者的自營和托管業務在結算制度上需完善。因此，貨銀對付改革對個人交易沒有影響，主要是影響機構投資者的自營和托管業務。

證券業迎“定向降準”，有利于釋放部分備用金，為市場注入流動性。本次繳納比例的下降，相當于證券業的定向降準，有利于釋放部分券商備付金，減少全市場資金占用，提高資金使用效率，一定程度上為市場注入流動性。同時通過備付金繳納比例差異化安排，能夠引導結算參與人“早付款、晚取款”，減少全市場的流動性風險。

預計將釋放270億元的流動資金。以今年1-7月全市場日均成交額9281億元為基數來測算，新規前行業按照16%的最低備付金繳納比例需向中國結算繳納約1485億元備付金，新規后按照13%的最低繳納比例計算只需1207億元，全行業將釋放278億元的流動資金。但從行業資產規模看，本次調整對券商的影響較有限。截至2022年末，證券業凈資產2.79萬億元，凈資本2.09萬億，本次釋放的資金占凈資產的比例不到1%，占凈資本的比例僅1.3%。

三、持續釋放積極信號，后續政策可期

本次調降的更大意義是釋放積極信號，提振市場信心。雖然相對于券商的資產規模，以及其他機構主體的資金體量，本次調降短期釋放的資金較為有限。但長遠來看，通過備付金的調整，能夠一定程度上提升券商自營以及其他機構投資者的資金使用效率，提振市場信心，對活躍資本市場起到正向作用。

預計后續將出臺一系列“活躍資本市場”的措施。自7月24日政治局會議提出“要活躍資本市場，提振投資者信心”以來，各部門積極表態并行動起來。證監會于年中工作座談會，提出“要從投資端、融資端、交易端等方面綜合施策”，同時召集頭部券商開會征求意見。7月28日，中金所發布“長風計劃”，助力更多中長期資金深度參與金融期貨市場。8月3日，中國結算通過進一步降低股票類業務最低結算備付金繳納比例，釋放市場流動性。后續隨著相關部門的推進，更多資產市場改革的政策有望出臺。

未來改革的側重點預計將轉向投資端。我們在《政治局會議及證監會關于“活躍資本市場”的點評》指出，未來資本市場的改革重點可能從融資端轉向投資端，圍繞如何提高投資者的獲得感來展開，加強資本市場的財富管理功能。可能的舉措包括：引導社保基金、企業年金、保險資金等中長期資金加大入市力度；完善各類中長期資金考核、稅收優惠、會計核算等配套制度；進一步推進買方投顧，探索獨立的買方投顧模式。

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